全球PCB產(chǎn)業(yè)景氣回升，國(guó)內(nèi)PCB行業(yè)潛力巨大

全球PCB產(chǎn)業(yè)景氣回升，國(guó)內(nèi)PCB行業(yè)潛力巨大

PCB產(chǎn)品結(jié)構(gòu)復(fù)雜，產(chǎn)品種類根據(jù)終端需求不斷演進(jìn)：終端電子產(chǎn)品向輕薄、短小、多功能的需求變化，促使電子元器件的產(chǎn)品性能和集成度迅速提升。大致來(lái)說(shuō)，從單雙面板、多層板、HDI板（低階→高階）、任意層互連板、到SLP類載板、封裝基板，集成度越來(lái)越高，設(shè)計(jì)及加工更加復(fù)雜。

多層板、FPC、HDI板是市場(chǎng)的主力軍，高端PCB產(chǎn)品成長(zhǎng)空間大。據(jù)Prismark統(tǒng)計(jì)2017年多層板、FPC、HDI板的合計(jì)占比高達(dá)74%在PCB市場(chǎng)占主導(dǎo)，預(yù)計(jì)到2021年FPC、HDI、多層板的復(fù)合增長(zhǎng)達(dá)到3%、2.8%和2.4%。PCB各類產(chǎn)品所處周期主要跟終端需求相關(guān)。

2017年受原材料漲價(jià)以及下游需求變化的帶動(dòng)，全球PCB市場(chǎng)呈現(xiàn)超預(yù)期增長(zhǎng)，全年產(chǎn)值增長(zhǎng)高達(dá)8.6%，超過(guò)了整個(gè)電子系統(tǒng)產(chǎn)品的增長(zhǎng)幅度，也遠(yuǎn)超GDP增速。2017年拉動(dòng)PCB下游市場(chǎng)的需求主要來(lái)自于：

第一，高端智能機(jī)創(chuàng)新升級(jí)單價(jià)提升，刺激整個(gè)PCB市場(chǎng)產(chǎn)值增加。蘋果iPhoneX內(nèi)外觀設(shè)計(jì)大變，主板采用更先進(jìn)的MSAP堆疊方案，單機(jī)價(jià)值量翻了近3倍，高達(dá)20美金以上。全面屏、3Dsensing等創(chuàng)新外觀與功能件直接提升了剛撓結(jié)合板及撓性FPC板的單機(jī)需求量，F(xiàn)PC板的單機(jī)價(jià)值量提升至40美金以上。其他非蘋智能機(jī)在新產(chǎn)品的推出方面迅速跟進(jìn)蘋果的創(chuàng)新，大力推廣了全面屏、3Dsensing、無(wú)線充電等新概念的應(yīng)用。雖然智能機(jī)整體出貨量增速依然下滑，但是單機(jī)零部件的價(jià)值量卻迅速提升，推動(dòng)手機(jī)用板產(chǎn)值超預(yù)期增長(zhǎng)。

第二，虛擬貨幣挖礦熱潮拉動(dòng)礦機(jī)主板及芯片載板需求量暴增。2017年以比特幣、以太幣為首的虛擬貨幣價(jià)格暴增，比特幣17年全年價(jià)格翻了14倍，上游挖礦設(shè)備供不應(yīng)求，礦機(jī)價(jià)格也隨著投資熱潮水漲船高。礦機(jī)成本主由主板和芯片構(gòu)成，主板用電路板主要為4、6、8層多層板，普通多層板價(jià)格在每平米600-800元，比特幣主板用多層板價(jià)格提升至每平米1200-1500元，此類板以國(guó)內(nèi)中低端板類廠商供應(yīng)居多。礦機(jī)芯片用封裝載板主要由日、臺(tái)系載板廠商提供。雖然市場(chǎng)普遍預(yù)期虛擬貨幣行情不可持續(xù)，但是短期對(duì)PCB業(yè)績(jī)影響顯著，每月需求量超過(guò)56萬(wàn)平方米，經(jīng)測(cè)算2017年全年挖礦機(jī)用板市場(chǎng)規(guī)模約12.4億美金。

第三，計(jì)算機(jī)領(lǐng)域的服務(wù)/存儲(chǔ)市場(chǎng)開始好轉(zhuǎn)，帶動(dòng)整個(gè)電腦系統(tǒng)的產(chǎn)值進(jìn)一步擴(kuò)充。由于云端、數(shù)據(jù)中心以及人工智能目前都需要龐大的存儲(chǔ)空間與強(qiáng)大的運(yùn)算能力，未來(lái)隨著物聯(lián)網(wǎng)的逐步滲透，服務(wù)/存儲(chǔ)市場(chǎng)的規(guī)模將迅速增長(zhǎng)。計(jì)算機(jī)用PCB主要以顯卡用6-16層多層板和存儲(chǔ)芯片封裝基板需求為主。

短期來(lái)看，蘋果手機(jī)對(duì)于PCB產(chǎn)值和技術(shù)的影響將延續(xù)到2018年，SLP類載板已成為高端手機(jī)主板的趨勢(shì)，F(xiàn)PC撓性板的在2018年新手機(jī)上的搭載率將持續(xù)提升，但是受市場(chǎng)追捧的剛撓結(jié)合板由于產(chǎn)能的迅速擴(kuò)充，2018年上半年以消耗原有庫(kù)存為主。存儲(chǔ)、服務(wù)器用顯卡板及IC封裝基板的需求持續(xù)提升。中長(zhǎng)期來(lái)看，在經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步上行的階段，帶動(dòng)PCB產(chǎn)業(yè)第三次大規(guī)模發(fā)展的將是汽車電子的進(jìn)一步滲透、以及5G、AI等技術(shù)推動(dòng)的通信、消費(fèi)電子、計(jì)算機(jī)等各個(gè)領(lǐng)域的共振時(shí)代。

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2018年全球PCB市場(chǎng)繼續(xù)維持高景氣

海外各地區(qū)2018年一季度數(shù)據(jù)顯示PCB行業(yè)景氣度只增不減。北美印刷電路板BB值自2017年2月開始超過(guò)1，并于去年8月開始到今年4月有7個(gè)月站上1.1以上，創(chuàng)5年來(lái)歷史新高。日本PCB月產(chǎn)值自2017年四季度持續(xù)保持正增長(zhǎng)，年初至今封裝基板產(chǎn)值增速領(lǐng)先，2月單月同比增長(zhǎng)20.67%，硬板增速相對(duì)穩(wěn)定維持在2%左右，軟板由于去庫(kù)存，產(chǎn)值同比下滑4%。另外，我們統(tǒng)計(jì)了***地區(qū)PCB前十大廠商的月營(yíng)收情況，總營(yíng)收高增長(zhǎng)趨勢(shì)自2017年下半年一直延續(xù)到2018年1月，臻鼎、欣興、健鼎18Q1營(yíng)收漲幅居前，分別為29.77%、12.96%、12.08%。

國(guó)內(nèi)PCB廠商2018年一季度營(yíng)收同比平均增長(zhǎng)20.57%，雖然訂單飽滿，但是國(guó)內(nèi)PCB出口貿(mào)易受匯率波動(dòng)影響大，匯兌損失直接壓低盈利空間，導(dǎo)致2018Q1大部分企業(yè)業(yè)績(jī)低于預(yù)期。長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，匯率問(wèn)題屬于宏觀影響，并不代表企業(yè)的經(jīng)營(yíng)能力，4月以來(lái)人民幣兌美元開始貶值，以出口為導(dǎo)向的國(guó)內(nèi)PCB企業(yè)盈利數(shù)據(jù)有顯著好轉(zhuǎn)。

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中國(guó)產(chǎn)業(yè)增速全球領(lǐng)先，內(nèi)資企業(yè)加速崛起

中國(guó)大陸PCB產(chǎn)值全球占比超過(guò)50%，增速全球領(lǐng)先。早在2008年中國(guó)的產(chǎn)值占比就已達(dá)到31.11%，但轉(zhuǎn)移初期產(chǎn)值貢獻(xiàn)主要來(lái)自外資的在華產(chǎn)能，當(dāng)時(shí)內(nèi)資企業(yè)數(shù)量占比還不足5%。隨著國(guó)內(nèi)PCB產(chǎn)業(yè)鏈的不斷完善，以及國(guó)內(nèi)龐大的電子消費(fèi)品市場(chǎng)的需求拉動(dòng)，本土PCB企業(yè)得以飛速發(fā)展，改變了PCB需求常年依賴進(jìn)口的局面，2014年首次實(shí)現(xiàn)貿(mào)易順差，越來(lái)越多的本土企業(yè)走向海外市場(chǎng)，逐步實(shí)現(xiàn)真正意義的“國(guó)產(chǎn)替代”。

縱觀全球PCB產(chǎn)值數(shù)據(jù)，中國(guó)地區(qū)產(chǎn)值連年創(chuàng)新高，近8年復(fù)合增速全球領(lǐng)先，高達(dá)9.63%，而同期日本、歐美等地復(fù)合增速均為負(fù)值。根據(jù)Prismark 最新統(tǒng)計(jì)，17年中國(guó)大陸PCB產(chǎn)值占比為50.53%。

2.1 “產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移”不斷升級(jí)，內(nèi)資進(jìn)階全球第一梯隊(duì)

中國(guó)的電子電路產(chǎn)業(yè)在“產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移”的路徑上，逐步從“產(chǎn)地轉(zhuǎn)移”向“產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移”升級(jí)。經(jīng)過(guò)多年積累，國(guó)內(nèi)PCB產(chǎn)業(yè)逐漸趨于成熟。但是相比日本、韓國(guó)、***等地區(qū)，中國(guó)大陸的PCB產(chǎn)品主要以單雙面板、8層以下多層板等中低端產(chǎn)品為主。根據(jù)CPCA最新統(tǒng)計(jì)的國(guó)內(nèi)PCB企業(yè)的數(shù)據(jù)來(lái)測(cè)算，外資在華的廠商比重有58%，而內(nèi)資廠商雖然數(shù)量有所提升，但是規(guī)模相對(duì)還是比較小的，從2017年國(guó)內(nèi)PCB企業(yè)的營(yíng)收數(shù)據(jù)來(lái)看，規(guī)模10億以上的內(nèi)資企業(yè)占比還不足30%。

日本本土目前以旗勝、住友電氣等大規(guī)模生產(chǎn)廠商為主，主導(dǎo)全球中高端FPC市場(chǎng)。韓國(guó)PCB企業(yè)主要依賴本土市場(chǎng)，產(chǎn)品從低端到高端種類齊全，在剛撓結(jié)合板、封裝載板上具備競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。臺(tái)資企業(yè)規(guī)模普遍是內(nèi)資PCB大廠的2-3倍甚至更多，其中低端產(chǎn)能已經(jīng)轉(zhuǎn)移至大陸，高階HDI、IC載板、類載板等高端產(chǎn)品主要集中在***當(dāng)?shù)厣a(chǎn)，其產(chǎn)品市場(chǎng)主要以計(jì)算機(jī)、消費(fèi)電子、智能手機(jī)領(lǐng)域?yàn)橹鳌?/p>

從全球百?gòu)?qiáng)企業(yè)的數(shù)據(jù)變動(dòng)來(lái)看，中國(guó)大陸本土企業(yè)入選的數(shù)量和產(chǎn)值持續(xù)上升，2016年入選數(shù)量有41家，遠(yuǎn)超其他國(guó)家（***24家、日本19家、韓國(guó)14家、美國(guó)4家、歐洲4家）。根據(jù)Prismark最新統(tǒng)計(jì)，2017年有兩家內(nèi)資企業(yè)已經(jīng)進(jìn)入全球前20名（東山精密12名、深南電路19名），填補(bǔ)了內(nèi)資企業(yè)多年在PCB行業(yè)第一梯隊(duì)的空缺，今年?yáng)|山精密收購(gòu)Multek, 將一躍進(jìn)入全球前五PCB廠商之列。相比臺(tái)資、日資，中國(guó)入選的本土企業(yè)產(chǎn)值占百?gòu)?qiáng)比重還相對(duì)偏低，個(gè)體產(chǎn)值還有很大的增長(zhǎng)空間，接下來(lái)中國(guó)要逐步從“產(chǎn)地轉(zhuǎn)移”升級(jí)到“產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移”（投資商所屬地的轉(zhuǎn)移），實(shí)現(xiàn)真正的“產(chǎn)業(yè)東移”。

2.2 乘借電子產(chǎn)業(yè)發(fā)展東風(fēng)，步入百億沖刺快軌

PCB作為電子行業(yè)三大支柱產(chǎn)業(yè)之一，與電子信息產(chǎn)業(yè)整體發(fā)展息息相關(guān)。國(guó)內(nèi)PCB企業(yè)充分受益于政策紅利，在不斷完善自身產(chǎn)品線的同時(shí)與資本市場(chǎng)及時(shí)對(duì)接，通過(guò)產(chǎn)業(yè)優(yōu)化升級(jí)，向國(guó)際一流大廠靠攏。

內(nèi)資PCB優(yōu)勢(shì)企業(yè)成長(zhǎng)迅速，向百億規(guī)模晉升。如之前所述，內(nèi)資PCB企業(yè)目前已經(jīng)初具規(guī)模，從產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)來(lái)看與臺(tái)資企業(yè)發(fā)展路徑相似。臺(tái)資PCB企業(yè)有效把握PC、智能手機(jī)時(shí)代的歷史機(jī)遇，經(jīng)歷黃金成長(zhǎng)的十年，逐步涌現(xiàn)出臻鼎、欣興、健鼎、瀚宇博德等百億規(guī)模的優(yōu)秀企業(yè)，但是由于本土市場(chǎng)的局限以及PC、智能手機(jī)領(lǐng)域增速乏力，臺(tái)資PCB企業(yè)逐漸進(jìn)入平臺(tái)期。這也為內(nèi)資企業(yè)提供了趕超機(jī)會(huì)，相比之下，內(nèi)資PCB企業(yè)更具成長(zhǎng)動(dòng)能。

1)PCB是重資產(chǎn)行業(yè)，需要大量資本投入來(lái)獲取規(guī)模競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。生產(chǎn)設(shè)備的自動(dòng)化、智能化直接決定了其生產(chǎn)成本的高低，老廠設(shè)備改造成本比投資新廠更高。內(nèi)資企業(yè)享受國(guó)家政策紅利，融資成本低，投資周期短，能迅速響應(yīng)市場(chǎng)需求。

2)國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈配套完善，多元化市場(chǎng)需求拉動(dòng)PCB產(chǎn)業(yè)發(fā)展。中國(guó)PCB產(chǎn)業(yè)的發(fā)展拉動(dòng)了本土設(shè)備、材料國(guó)產(chǎn)化進(jìn)程加速，目前新建產(chǎn)能國(guó)產(chǎn)化設(shè)備達(dá)到80%以上，原材料中也出現(xiàn)了生益科技這樣全球市場(chǎng)排名靠前的企業(yè)。產(chǎn)業(yè)集群在原有的珠江、長(zhǎng)江三角洲一帶繼續(xù)向中部地區(qū)擴(kuò)建，以江西、湖北和安徽等地為新的投資重點(diǎn)。從需求端來(lái)看，國(guó)內(nèi)終端市場(chǎng)更加多元化，自主品牌遍布通信、智能手機(jī)、計(jì)算機(jī)、汽車、家電、工控醫(yī)療、航空軍事等各個(gè)領(lǐng)域，為本土PCB企業(yè)發(fā)展提供有力的支撐。

3)內(nèi)資PCB企業(yè)正處在發(fā)展成為百億規(guī)模的高速成長(zhǎng)期，未來(lái)潛力巨大。類比臺(tái)資百億規(guī)模的PCB企業(yè)發(fā)展歷程，內(nèi)資PCB大廠目前營(yíng)收尚處在百億規(guī)模的起點(diǎn)（10-30億人民幣），臺(tái)資企業(yè)發(fā)展到百億規(guī)模大概用了8-10年時(shí)間，但這期間的平均復(fù)合增速高達(dá)26.12%。

PCB行業(yè)進(jìn)入高成本時(shí)代，龍頭企業(yè)優(yōu)勢(shì)凸顯

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原材料陸續(xù)漲價(jià)打破行業(yè)原有格局

PCB生產(chǎn)所需的原材料種類較多，主要為覆銅板（CCL）、半固化片（PP）、銅箔、銅球、金鹽、油墨、干膜等材料。通常來(lái)講，PCB成本構(gòu)成中覆銅板占37%左右、半固化片13%、金鹽8%、銅箔銅球5%，人力成本占比也相對(duì)較高約11%左右，不同種類產(chǎn)品原材料占比略有調(diào)整。

根據(jù)覆銅板板材薄厚不同，其成本構(gòu)成中玻纖布占成本的25%~40%，樹脂成本占比25%~30%，銅箔占比30%~50%。由于覆銅板行業(yè)集中度較高，議價(jià)能力較強(qiáng)，價(jià)格向PCB產(chǎn)業(yè)傳導(dǎo)較為順暢，因此整體看，PCB企業(yè)的成本對(duì)上游主要原材料電解銅箔、玻纖布、合成樹脂等的價(jià)格較為敏感，漲價(jià)效應(yīng)將對(duì)PCB企業(yè)的盈利帶來(lái)很大的壓力。

1.1. 銅箔價(jià)格在高位波動(dòng)，供需關(guān)系下半年將有所緩解

本輪銅箔企業(yè)受到新能源汽車對(duì)于鋰電銅箔需求上升影響，積極轉(zhuǎn)產(chǎn)鋰電銅箔，用于生產(chǎn)PCB板的標(biāo)準(zhǔn)銅箔減少，導(dǎo)致銅箔自2016年初開始迅速漲價(jià)。標(biāo)準(zhǔn)銅箔與鋰電銅箔兩者在生產(chǎn)設(shè)備和工藝上有差別，鋰電銅箔加工工序少，工藝處理簡(jiǎn)單，毛利高于PCB用標(biāo)準(zhǔn)銅箔。

隨著我國(guó)新能源汽車鼓勵(lì)政策的推進(jìn)，新能源汽車生產(chǎn)量擴(kuò)大，作為鋰離子電池負(fù)極載體用的銅箔的需求也出現(xiàn)巨增，國(guó)內(nèi)外廠家轉(zhuǎn)產(chǎn)的積極性較高。根據(jù)覆銅板行業(yè)協(xié)會(huì)估計(jì)，2015年臺(tái)、日、韓三國(guó)生產(chǎn)鋰電銅箔共計(jì)6.2萬(wàn)噸，占電解銅箔總產(chǎn)量30.62%。2016年國(guó)內(nèi)新增鋰電銅箔（包括轉(zhuǎn)產(chǎn)）1.67萬(wàn)噸，使得標(biāo)準(zhǔn)銅箔占總國(guó)內(nèi)電解銅箔總年產(chǎn)能的比例由2015年的82.3%減少至2016年的79.8%。

銅價(jià)自2016年初開始向上走，2017年下半年一度觸及歷史高點(diǎn)，國(guó)內(nèi)山東金寶2017年7月5日發(fā)布每噸銅價(jià)上調(diào)1000元；2017年7月11日，威利邦電子也宣布銅箔上調(diào)2000元/噸。同期，由于約15.7萬(wàn)噸的銅箔退出了FR-4的供應(yīng)鏈，這部分約占標(biāo)準(zhǔn)銅箔總量的31%左右，導(dǎo)致PCB生產(chǎn)所需銅箔供給嚴(yán)重收縮，銅箔加工費(fèi)大幅上漲。2018年年初至今，銅價(jià)在高位小幅回調(diào)，但銅箔加工費(fèi)依然未有調(diào)整。

銅箔新增產(chǎn)能最快從2018年下半年開始陸續(xù)釋放，部分緩解上下游的供需壓力。銅箔的擴(kuò)產(chǎn)難度在于日本進(jìn)口的鈦陰極輥生產(chǎn)設(shè)備，日本廠商通常不會(huì)因?yàn)殂~箔需求增加而擴(kuò)產(chǎn)陰極輥。設(shè)備的供給緊張導(dǎo)致銅箔的擴(kuò)產(chǎn)周期從1-1.5年增加至1.5-2年。據(jù)國(guó)內(nèi)覆銅板行業(yè)協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì)，17年有6.9萬(wàn)噸的新增電解銅箔產(chǎn)能釋放，其中81.2%為鋰電池銅箔產(chǎn)能；18年國(guó)內(nèi)有7家銅箔企業(yè)新增6.85萬(wàn)噸產(chǎn)能，其中89.1%為鋰電銅箔產(chǎn)能，因此到18年底鋰電銅箔市場(chǎng)很可能供大于求。

銅箔漲價(jià)是覆銅板漲價(jià)的主要驅(qū)動(dòng)力，通過(guò)覆銅板間接傳導(dǎo)給PCB企業(yè)，通過(guò)敏感性分析，銅箔每漲價(jià)10%就會(huì)導(dǎo)致PCB成本增加1.6%~2.35%。銅箔屬于資本密集型行業(yè)，大規(guī)模生產(chǎn)為主，市場(chǎng)集中度相對(duì)較高，對(duì)下游有較強(qiáng)的議價(jià)能力。銅箔漲價(jià)將對(duì)下游成本造成很大壓力。

1.2. 行業(yè)周期疊加環(huán)保壓力，雙輪驅(qū)動(dòng)玻纖布漲價(jià)

資本密集型的玻璃紗行業(yè)，市場(chǎng)高度集中，廠商議價(jià)能力強(qiáng)。窯的建設(shè)投資巨大，為資本密集型產(chǎn)業(yè)。玻纖布行業(yè)集中度較高，全球產(chǎn)能70%集中在中國(guó)巨石、OCV、NEG、重慶國(guó)際和泰山玻纖5家企業(yè)。在我國(guó)，中國(guó)巨石、泰山玻纖、重慶國(guó)際、山東玻纖、四川微玻和長(zhǎng)海股份集中了全國(guó)80%的產(chǎn)能。

電子玻纖布價(jià)格自2016年三季度開始一路上漲近3倍，以厚板用的7628布為例，2016年7月份的均價(jià)僅為3.2元/米上漲至2017年4月的8.7元/米，逼近10年來(lái)歷史高點(diǎn)10.6元/米。下表為多家主要供應(yīng)商2017年宣布的漲價(jià)消息。

玻纖漲價(jià)的原因可以總結(jié)為以下幾點(diǎn)：

玻纖廠商主導(dǎo)的供給端的產(chǎn)能收縮：玻纖行業(yè)集中度高，有明顯的周期性。在玻纖電子紗/電子布前期市場(chǎng)持續(xù)低迷的情況下，很多擁有池窯的企業(yè)，優(yōu)先發(fā)展玻纖粗紗產(chǎn)品，新建玻纖電子細(xì)紗池窯項(xiàng)目減少，內(nèi)資企業(yè)中僅泰山玻纖新建5萬(wàn)噸玻纖細(xì)紗池窯，于2015年11月點(diǎn)火運(yùn)行。而在2016年泰山玻纖、重慶國(guó)際上?；夭＠w細(xì)紗池窯陸續(xù)被關(guān)停，合計(jì)減少3.8萬(wàn)噸電子玻纖細(xì)紗。另外，重慶國(guó)際本部基地有座玻纖細(xì)紗池窯冷修停產(chǎn)，行業(yè)電子玻纖紗在產(chǎn)能出現(xiàn)小幅回落。在電子玻纖紗產(chǎn)能有限情況下，致使在短期內(nèi)供求趨于緊張。

環(huán)保壓力加大，仿布產(chǎn)量萎縮引起電子玻纖紗布供需關(guān)系的有所改變。

新的產(chǎn)業(yè)政策指導(dǎo)下，電子布產(chǎn)能趨向有玻纖池窯的企業(yè)集中，造成電子布專業(yè)生產(chǎn)廠的存壓力增大。

18年初至今部分玻纖布價(jià)格已經(jīng)開始松動(dòng)。我們從市場(chǎng)了解到，厚板用7638布、 2116布降幅較大，平均降幅5%~18% ；薄板用玻纖布料號(hào)價(jià)格依然維持在高位。前期在冷修的池窯已于18Q2開始陸續(xù)點(diǎn)火，產(chǎn)能逐步釋放，今年對(duì)供給端影響比較大的因素將是環(huán)保限產(chǎn)，中低端不合規(guī)的企業(yè)將進(jìn)一步出清。

1.3. 樹脂價(jià)格依然高居不下

不同種類PCB對(duì)樹脂的要求不同：一般來(lái)說(shuō)， 單/雙面板、多層板及 HDI等主要采用酚醛樹脂和環(huán)氧樹脂，高速 /高頻制板主要使用聚四氟乙烯，近年流行的無(wú)鹵覆銅板則使用環(huán)保型非溴基樹脂。目前大陸與***的供應(yīng)商主要提供酚醛樹脂和環(huán)氧樹脂。

環(huán)氧樹脂價(jià)格上漲，除了下游的需求推動(dòng)以外，還有其他兩方面的原因：原材料和環(huán)保。原材料方面，環(huán)氧樹脂上游產(chǎn)業(yè)（主要是氧氯丙烷、雙酚A）與全球原油價(jià)格走勢(shì)息息相關(guān)，今年原油價(jià)格不斷上漲，樹脂價(jià)格繼續(xù)創(chuàng)新高。環(huán)保方面主要是黃山、山東等地多家廠商環(huán)保要求不符合，導(dǎo)致減產(chǎn)和停產(chǎn)，或者提高生產(chǎn)成本而達(dá)到環(huán)保要求，從而促進(jìn)了環(huán)氧樹脂價(jià)格繼續(xù)上漲。

1.4. 上游原材料價(jià)格直接影響覆銅板價(jià)格

從現(xiàn)在覆銅板的市場(chǎng)需求來(lái)看，未來(lái)覆銅板將出現(xiàn)四大趨勢(shì)：

1）達(dá)到無(wú)鉛無(wú)鹵的環(huán)保要求；

2）輕質(zhì)高強(qiáng)度，更??；

3）符合未來(lái)的高頻高速要求；

4）能夠適應(yīng)更復(fù)雜的工作環(huán)境，如高耐熱、耐腐蝕等。

目前，日美歐已經(jīng)專注于復(fù)合、特殊基材等小而精的領(lǐng)域。

2016年全球剛性覆銅板市場(chǎng)，由2015年的93.7億美元，增加到2016年的101.2億美元，年增長(zhǎng)為8.0%。并且，覆銅板市場(chǎng)集中度較高，自2013年開始全球前十大PCB公司占市場(chǎng)份額就一直處于70%以上，2016年達(dá)到了74%。但是產(chǎn)能增加過(guò)慢，2013到2016年的復(fù)合增長(zhǎng)率僅為2.2%。覆銅板和PCB行業(yè)的供需關(guān)系從16年底開始趨于緊張。

覆銅板漲價(jià)幅度最大一波是2016年底到2017年三季度，均價(jià)從101元/片迅速飆升到200元/片。自2017年底開始覆銅板價(jià)格有所松動(dòng)，波動(dòng)一段時(shí)間后基本回落到170元/片。18年1月建濤率先公布了漲價(jià)通知，但從下游采購(gòu)情況來(lái)看，此次漲價(jià)維持時(shí)間不長(zhǎng)，并沒(méi)有落實(shí)到下游大批量采購(gòu)的訂單中。從2018年3月底開始覆銅板廠商開始下調(diào)價(jià)格，平均降價(jià)5%左右。但自5月下旬開始，下游PCB訂單從淡季中顯著恢復(fù)，6月份整體訂單排期緊張，覆銅板大廠又開始傳遞漲價(jià)信號(hào)。我們預(yù)計(jì)今年覆銅板整體漲價(jià)幅度有限，2018年三季度部分覆銅板新增產(chǎn)能將陸續(xù)開出，與下游PCB企業(yè)的供需關(guān)系將進(jìn)一步緩解。

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高成本助推產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，產(chǎn)能向龍頭企業(yè)集中

2.1. 原材料漲價(jià)壓縮中小型PCB廠商利潤(rùn)空間

從2016年到2017年，PCB的上游原材料基本都處于量縮價(jià)升的狀態(tài)，PCB廠商在采購(gòu)緊缺的情況下還要被動(dòng)接受成本提升，企業(yè)經(jīng)營(yíng)面臨很大的挑戰(zhàn)。這就導(dǎo)致一些毛利率較低，議價(jià)能力弱的中小型PCB廠商不得不退出，擁有技術(shù)優(yōu)勢(shì)和穩(wěn)定供貨渠道的企業(yè)終將獲益。

根據(jù)對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈的分析，在明顯的周期行業(yè)中，具有溢價(jià)優(yōu)勢(shì)才能在多輪的產(chǎn)業(yè)周期中生存并獲取較高的盈利。原材料供應(yīng)緊缺、價(jià)格上漲是機(jī)遇也是挑戰(zhàn)，規(guī)模大、產(chǎn)品附加值高、運(yùn)營(yíng)成本低、客戶渠道穩(wěn)定的企業(yè)更具競(jìng)爭(zhēng)力，不但可以通過(guò)接受或者轉(zhuǎn)嫁高成本維持原有盈利能力，甚至可以在優(yōu)勝劣汰的過(guò)程中逐步擴(kuò)大自己的市占率。相反，產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重、低價(jià)競(jìng)爭(zhēng)的中小廠商難以轉(zhuǎn)嫁漲價(jià)成本，其利潤(rùn)進(jìn)一步被壓縮，面臨被迫退出市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)。

2.2. 環(huán)保限產(chǎn)加速產(chǎn)業(yè)優(yōu)化升級(jí)

環(huán)保風(fēng)暴將持續(xù)推動(dòng)行業(yè)優(yōu)化升級(jí)：2017、2018年相繼出臺(tái)的環(huán)保政策充分釋放了環(huán)保監(jiān)管收緊的信號(hào)，部分中小企業(yè)包括外資大廠的個(gè)別廠房由于在生產(chǎn)技術(shù)上的劣勢(shì)、以及環(huán)保設(shè)施投入上的欠缺將導(dǎo)致生產(chǎn)成本的大幅提升，我們從產(chǎn)業(yè)鏈調(diào)研了解到，很多廠商因?yàn)槔蠌S改造成本過(guò)高，不得不選擇棄廠或者去環(huán)保要求相對(duì)較低的區(qū)域新建廠。

通過(guò)產(chǎn)業(yè)鏈調(diào)研，我們從環(huán)保改造的企業(yè)中了解到月產(chǎn)能6萬(wàn)平米的PCB廠房，應(yīng)環(huán)保要求設(shè)備改良的投入高達(dá)3000萬(wàn)左右（排污按照0.1ppm來(lái)測(cè)算），通常老廠改造的資金要比建新廠投入的更多，所以部分大廠寧愿搬遷新廠直接淘汰落后產(chǎn)能。環(huán)保政策的影響還將進(jìn)一步深化，新出臺(tái)的《中華人民共和國(guó)環(huán)境保護(hù)稅法》將通過(guò)生產(chǎn)成本的施壓進(jìn)一步壓縮不合規(guī)廠商的利潤(rùn)，轉(zhuǎn)單、產(chǎn)能集中于優(yōu)質(zhì)大廠的效應(yīng)將至少延續(xù)到2019年底。

PCB產(chǎn)業(yè)鏈作為高污染的行業(yè)，上中下游均面臨停產(chǎn)限產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，環(huán)保壓力將導(dǎo)致供需進(jìn)一步失衡，同時(shí)PCB企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)成本也將因?yàn)榄h(huán)保達(dá)標(biāo)不斷提高，更有利于規(guī)范經(jīng)營(yíng)的龍頭廠商生存，而中小型廠商未來(lái)發(fā)展更受局限。到18年年初共計(jì)有217家PCB企業(yè)停產(chǎn)，其中停產(chǎn)外資企業(yè)達(dá)到了121家，占比55.76%，內(nèi)資PCB大廠基本符合環(huán)保要求，并未出現(xiàn)停產(chǎn)罰款的問(wèn)題。此次環(huán)保嚴(yán)查工作還將延續(xù)到19年年底，助推PCB產(chǎn)業(yè)完成優(yōu)化升級(jí)。

2.3. 人口紅利日漸消退，智能制造提高競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力

PCB產(chǎn)業(yè)由勞動(dòng)密集型向智能化高端制造升級(jí)趨勢(shì)明顯。人工成本占PCB生產(chǎn)成本10%-15%。10年前PCB行業(yè)產(chǎn)能轉(zhuǎn)移到大陸的核心邏輯是中國(guó)的人口紅利、低成本生產(chǎn)以及寬松的環(huán)保要求，海外PCB大廠紛紛將中低端產(chǎn)能轉(zhuǎn)移至大陸，間接地也推動(dòng)了國(guó)內(nèi)PCB行業(yè)的快速發(fā)展。但隨著國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展，人工成本逐年攀升，利潤(rùn)空間比之前大幅收窄。目前內(nèi)資的PCB大廠率先借助融資優(yōu)勢(shì)，通過(guò)老廠改造、新建廠房等方式人工轉(zhuǎn)向自動(dòng)化生產(chǎn)，逐步完成智能制造的第一步，部分企業(yè)已經(jīng)在自動(dòng)化生產(chǎn)的基礎(chǔ)上，通過(guò)軟件管理、算法分析等方式逐步邁入工業(yè)制造4.0。

PCB企業(yè)自動(dòng)化生產(chǎn)必須與產(chǎn)線的生產(chǎn)管理相匹配。我們對(duì)A股PCB相關(guān)公司的人工成本進(jìn)行加權(quán)平均，測(cè)算了從10年到16年的人工成本變化，發(fā)現(xiàn)人工成本從12年開始顯著增長(zhǎng)，到16年底平均年復(fù)合增速達(dá)到10.97%，16年部分企業(yè)的數(shù)據(jù)開始下調(diào)，主要由于自動(dòng)化生產(chǎn)線的改造有效的降低了人工成本。但是不容忽視的是對(duì)生產(chǎn)線管理人員的要求會(huì)更高，PCB制造企業(yè)的管理水平直接關(guān)系到其盈利水平和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。自動(dòng)化的大規(guī)模生產(chǎn)往往在產(chǎn)品出現(xiàn)問(wèn)題時(shí)的試錯(cuò)成本是很高的，企業(yè)必須在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過(guò)程標(biāo)準(zhǔn)化基礎(chǔ)上，總結(jié)出人力配備、設(shè)備采購(gòu)、生產(chǎn)線設(shè)計(jì)等方面的最優(yōu)配比方案。

2.4. 國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，產(chǎn)能向龍頭企業(yè)集中

綜合上述因素，上游供給端以及生存環(huán)境的變化會(huì)顯著影響國(guó)內(nèi)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)。根據(jù)Prismark統(tǒng)計(jì)，2017年國(guó)內(nèi)的PCB總產(chǎn)值280.93億美金，約1854億人民幣，而內(nèi)資企業(yè)產(chǎn)值占比僅為42%。根據(jù)我們測(cè)算營(yíng)收10億以上內(nèi)資企業(yè)產(chǎn)值占比更少，大概在25%左右，還有很大的提升空間。受原材料漲價(jià)、環(huán)保限產(chǎn)、人工成本提升等諸多因素影響，訂單從中小廠商、部分外資大廠逐步向內(nèi)資大廠集中。在整個(gè)行業(yè)景氣度回升的趨勢(shì)下，內(nèi)資大廠綜合考慮產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的轉(zhuǎn)單效應(yīng)，以及國(guó)內(nèi)資本融資的優(yōu)勢(shì)，紛紛選擇通過(guò)擴(kuò)產(chǎn)能、收購(gòu)兼并等方式來(lái)擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模。

根據(jù)內(nèi)資企業(yè)公布的數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，目前內(nèi)資企業(yè)的擴(kuò)產(chǎn)規(guī)模大概在540億元，新增產(chǎn)能集中在從2018年開始到2022年逐步釋放。