石墨化產(chǎn)能投產(chǎn)，對負(fù)極企業(yè)盈利影響幾何？

石墨化產(chǎn)能投產(chǎn)，對負(fù)極企業(yè)盈利影響幾何？

石墨化占人造石墨成本50%左右，委外加工單噸成本2-2.5萬元/噸；若負(fù)極廠商在內(nèi)蒙古地區(qū)實現(xiàn)自供，則可降低0.7萬元/噸成本（石墨化的利潤0.3萬元+電價差帶來成本下降0.4萬元）。基本上前幾家人造石墨廠商在內(nèi)蒙地區(qū)的石墨化產(chǎn)能會在2019年上半年投產(chǎn)，一方面可提高盈利水平，但另一方面也為2019年下半年降價提供空間。

1.1. 原料與石墨化是人造石墨的主要成本構(gòu)成

負(fù)極材料決定電池的綜合性能，包括能量密度、循環(huán)壽命、倍率性、膨脹性等，目前主流產(chǎn)品為人造石墨和天然石墨，天然石墨雖具備成本和比容量優(yōu)勢，但其循環(huán)壽命低，且一致性低于人造石墨，因此在動力電池及高端消費類電池領(lǐng)域以人造石墨為主。

人造石墨理論比容量為372mah/g，目前主流產(chǎn)品做到345-355mah/g，高比容量的人造石墨通常采用煤系針狀焦為原料，瀝青為黏貼劑，石墨化采用超高溫工序；而一般人造石墨采用石油焦為原料。2017年針狀焦價格大幅上漲，從6000元/噸上漲至2萬元/噸以上，且高端石墨采用的針狀焦多為進(jìn)口針狀焦，供給緊張。石油焦價格一度也漲至9000元/噸，目前為6000-7000元/噸。按照60%的收得率，1噸高端人造石墨需要1.7噸針狀焦+0.17噸瀝青，原材料成本共需2.3萬元/噸；按照50%的收得率，1噸普通人造石墨需要2噸石油焦+0.2噸的瀝青，原材料成本1.1萬元/噸。

人造石墨加工工序：

1）粉碎：將石油焦/針狀焦和瀝青粉碎并混合均勻；

2）造粒：將混合均勻的物料裝爐進(jìn)行造粒，得到負(fù)極半成品，造粒是人造石墨最核心的環(huán)節(jié)，顆粒大小直接決定負(fù)極性能，大顆粒易膨脹，循環(huán)壽命短，而小顆粒需要更多黏貼劑，影響電池能量密度，因此高端人造石墨通常在石墨化后進(jìn)行二次造粒，將7-8個小顆粒粘貼，這樣同時兼顧膨脹性能和能量密度；

3）石墨化：將造粒處理的物料進(jìn)行石墨化處理，石墨化溫度大于等于2800℃，石墨化時間大于等于8h。這個環(huán)節(jié)通常外包，但隨著負(fù)極廠商的石墨化產(chǎn)能陸續(xù)投產(chǎn)，將內(nèi)部加工。高端人造石墨通常使用超高溫石墨化工序，單噸價格2.3-2.5萬元/噸（含稅），并且部分產(chǎn)品還需進(jìn)行碳化，需增加成本1萬元/噸。而普通的石墨化價格1.9-2萬元/噸左右（含稅）。

4）篩分、除磁、包裝。

負(fù)極材料成本構(gòu)成：

我們按照原料上漲后價格測算，高端人造石墨成本4.5萬元/噸（不含稅），原材料2.3萬元/噸，占比50%；石墨化1.9萬元/噸（不含稅），占比42%，其他制造費用占比4%，人工占比2%。而普通人造石墨成本2.8萬元/噸，原材料1.1萬元/噸，占比38%，制造費用和人工分別占比54%和4%。

同時我們整理了三大人造石墨龍頭璞泰來、杉杉、凱金成本數(shù)據(jù)。2017年璞泰來人造石墨成本達(dá)到3.8萬元/噸，原材料成本1.2萬元/噸（受益于低價庫存），占比32%；加工費2.25萬元/噸，占比59%，是幾家中加工費最高的。杉杉股份17年負(fù)極成本3.5萬元/噸，其中材料成本1.45萬元/噸，占比42%，制造費用1.9萬元/噸，占比54%。凱金產(chǎn)品定位較低，17年前3季度單噸成本2.4萬元/噸，其中原材料0.8萬元/噸，占比33%，加工費1.3萬元/噸。

1.2.電價是石墨化成本的主要影響因素

石墨化占負(fù)極材料成本50%左右，通常以委外加工形式。從17年下半年開始，由于環(huán)保趨嚴(yán)，石墨化產(chǎn)能偏緊，目前普通石墨化產(chǎn)能供需平衡，而超高溫石墨化產(chǎn)能供給仍然偏緊。

石墨化的成本構(gòu)成主要為電費，通常一噸石墨化產(chǎn)能耗電量1.4-1.6萬度電，目前石墨化也在改進(jìn)技術(shù)，降低電耗。按照0.6元/wh的電價，一噸石墨化電費0.84萬元，電費占比60%左右；一噸石墨化坩堝和電阻料需要0.45萬元，占比約30%。我們測算，一噸石墨化成本約1.4萬元，凈利潤0.3萬元左右。

隨著內(nèi)蒙地區(qū)石墨化產(chǎn)能投產(chǎn)，電價下降，將大幅降低石墨化成本。目前負(fù)極廠商所用的石墨化產(chǎn)能分布在東部地區(qū)，工業(yè)用電電價0.6元/kwh，而內(nèi)蒙古地區(qū)工業(yè)電價多為0.3-0.4元/kwh，因此內(nèi)蒙古地區(qū)石墨化單噸成本可降低0.4萬元左右。

1.3. 負(fù)極廠商內(nèi)蒙古石墨化產(chǎn)能投出，既是提高盈利的方式，也是價格戰(zhàn)籌碼

負(fù)極廠商石墨化工序基本為委外加工，但2017年隨著石墨化產(chǎn)能緊張，且超高溫石墨化產(chǎn)能嚴(yán)重緊缺，負(fù)極廠商開始布局石墨化產(chǎn)能，一方面降低成本，一方面保證供應(yīng)鏈穩(wěn)定。由于石墨化成本主要為電費，因此新增石墨化產(chǎn)能集中于電費低的內(nèi)蒙古地區(qū)。

2019年上半年負(fù)極廠商石墨化產(chǎn)能陸續(xù)釋放，基本可以實現(xiàn)50%以上石墨化自供。璞泰來控股子公司山東興豐在內(nèi)蒙古建設(shè)5萬噸石墨化產(chǎn)能，18年底開始逐步投產(chǎn)，基本可滿足其19年負(fù)極加工需求；另外，其在山東也有1萬噸產(chǎn)能，由于電費較高，18年上半年營收1.8億元，但凈利潤僅653萬元。杉杉股份在內(nèi)蒙建設(shè)5萬噸石墨，預(yù)計將在2019年二季度投產(chǎn)，目前郴州杉杉也有7000噸石墨化產(chǎn)能，主要用于代加工，客戶包括凱金等廠商。東莞凱金18年已形成1萬噸左右的石墨化產(chǎn)能，2019年將再投1萬噸，凱金負(fù)極產(chǎn)能已將近3萬噸，配套的石墨化產(chǎn)能也將逐步釋放。星城石墨子公司格瑞特1萬噸石墨化產(chǎn)能在18年上半年投產(chǎn)，并規(guī)劃定增擴(kuò)建1萬噸石墨化產(chǎn)能。貝特瑞目前相關(guān)石墨化產(chǎn)能有3萬噸，其中1.5萬噸產(chǎn)能在參股公司宜賓金石。但目前由于內(nèi)蒙地區(qū)限電等原因，石墨化產(chǎn)能實際投產(chǎn)進(jìn)度稍晚于預(yù)期。

如上測算，負(fù)極廠商自己進(jìn)行石墨化加工，可以兩部分增厚利潤：一是石墨化加工環(huán)節(jié)的利潤，大約0.3萬元/噸；二是電價差帶來的利潤，可以增厚0.4萬元/噸。因此我們預(yù)計負(fù)極廠商自己進(jìn)行石墨化加工，可有效降低0.7萬元/噸成本。

但不可避免，負(fù)極材料由于原料上漲及石墨化緊張，和其他鋰電材料比，近一年的價格整體比較穩(wěn)定，但隨著石墨化產(chǎn)能釋放，負(fù)極廠商隨成本下降和競爭加劇，價格下調(diào)不可避免。由于石墨化產(chǎn)能多于19年上半年投產(chǎn)，下半年達(dá)產(chǎn)，所以我們判斷負(fù)極材料上半年價格穩(wěn)定，下半年有降價動力，但考慮負(fù)極材料產(chǎn)品迭代速度快，差異大，行業(yè)格局較好，降價動力基本來自成本下降，整體幅度可控。

2. 負(fù)極行業(yè)競爭格局如何變化？

負(fù)極材料已形成“三大四小”競爭格局，19年人造石墨新增有效產(chǎn)能6萬噸（全年新增需求4萬噸），19年上半年為新增產(chǎn)能釋放期，預(yù)計價格可維持穩(wěn)定。而下半年競爭格局將開始有所變化，如定位高端消費類電池市場的璞泰來，隨著石墨化產(chǎn)能釋放，成本降低，或?qū)⑾鲁恋街懈叨藙恿﹄姵厥袌?；以天然石墨為主的貝特瑞，為維持市場份額及消化人造石墨產(chǎn)能，或?qū)⒃谥卸藙恿﹄姵厥袌鲆l(fā)價格競爭；深度綁定CATL的東莞凱金這兩年在動力類負(fù)極發(fā)展勢頭較猛，迅速搶占份額。因此我們判斷下半年人造石墨或有降價壓力，但考慮到供需格局尚可，且人造石墨高端化，我們判斷價格降幅10%左右，自供石墨化廠商單噸盈利仍有望提升0.2萬元/噸（基本上價格降幅在15%以內(nèi)，可以通過自供石墨化消化掉）。

2.1. 負(fù)極材料形成三大四小競爭格局

負(fù)極材料主要參與者包括“三大”：貝特瑞、杉杉股份、璞泰來；“四小”：東莞凱金、星城石墨、江西正拓、翔豐華。這7家廠商基本占據(jù)了85%的市場份額，前三大廠商占據(jù)60%的市場份額，凱金由于綁定CATL份額緊隨其后，已遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過第五名星城石墨。

這7大廠商中，璞泰來憑借其二次造粒技術(shù)定位高端人造石墨市場，產(chǎn)品均價7萬元/噸以上，高于市場平均40%以上，我們估計在消費電池巨頭ATL中份額超過70%。杉杉股份作為人造石墨的黃埔軍校，技術(shù)積淀深厚，但由于近幾年團(tuán)隊變動，高端市場被紫宸超越，但公司人造石墨份額依然維持第一，主要定位動力電池市場，是CATL、國軒高科等動力電池廠商的主要供應(yīng)商，整體產(chǎn)品競爭力較強，17年均價5.6萬元/噸，18年上半年回升到6萬元/噸，高于行業(yè)平均水平20%左右。貝特瑞在天然石墨市場地位多年保持第一，且出口比重大，是三星、LG的重要供應(yīng)商，為維持市場份額，公司在人造石墨領(lǐng)域開始發(fā)力。東莞凱金發(fā)展勢頭較猛，產(chǎn)品定位在中低端，深度綁定CATL，CATL占其出貨量50%左右，產(chǎn)品均價4.5萬元/噸左右。星城石墨、翔豐華、正拓能源目前人造石墨規(guī)模較小，且產(chǎn)品定位低端，價格均較低。

2.2. 2019年上半年負(fù)極廠商新建產(chǎn)能釋放，全年需求節(jié)奏和結(jié)構(gòu)影響競爭格局

負(fù)極競爭格局較穩(wěn)定，前幾大廠商18年產(chǎn)能利用率高，璞泰來、杉杉股份基本滿產(chǎn)。19年各家均有新的產(chǎn)能釋放，璞泰來目前人造石墨產(chǎn)能3萬噸，19年1季度新增產(chǎn)能2萬噸；杉杉股份目前人造產(chǎn)能3.8萬噸，內(nèi)蒙古2.4萬噸將于19年2季度投產(chǎn)，預(yù)計19年新增有效產(chǎn)能1萬噸；貝特瑞目前人造石墨產(chǎn)能2萬噸，山西在建3萬噸人造石墨產(chǎn)能，預(yù)計19年可貢獻(xiàn)1萬噸產(chǎn)能；凱金目前產(chǎn)能估計在2.5萬噸左右，廣東河源擴(kuò)建1.5萬噸，預(yù)計將在19年釋放；星城石墨子公司格瑞特18年下半年投產(chǎn)0.5萬噸產(chǎn)能。因此我們判斷行業(yè)2019年人造石墨新增有效產(chǎn)能在5-6萬噸左右。

而根據(jù)我們的測算，2019年電動車銷量將近170萬輛，對應(yīng)動力電池需求80gwh，加上39gwh的消費電池和2gwh的儲能電池，國內(nèi)鋰電池需求120gwh，對應(yīng)13-14萬噸負(fù)極材料需求，其中人造石墨近10萬噸，新增需求接近3萬噸。同時考慮海外出口，預(yù)計出口新增近1萬噸。因此我們判斷19年人造石墨新增需求4萬噸。

目前補貼政策尚不明朗，我們傾向于設(shè)立過渡期，則19年上半年景氣度將延續(xù)，需求較旺，而大部分新產(chǎn)能尚未完全調(diào)順，負(fù)極的降價壓力則較小。那么下半年隨著各家新增產(chǎn)能達(dá)產(chǎn)且石墨化產(chǎn)能投產(chǎn)，成本降低，那么行業(yè)或?qū)⒂幸欢ǖ慕祪r壓力，特別是動力類負(fù)極材料。

但另一方面，從需求結(jié)構(gòu)看，由于電動車19年中高端化趨勢將強化，因此三元動力電池及高端動力人造石墨需求占比進(jìn)一步提升，而高端人造石墨原材料和加工成本高（需使用超高溫石墨化，或進(jìn)行二次造粒，或進(jìn)行碳化等），且高端人造石墨產(chǎn)能偏緊，因此價格可維持較高水平。故而需求結(jié)構(gòu)優(yōu)化，又可拉高均價。

根據(jù)我們判斷，19年隨著產(chǎn)能釋放和成本下降，幾家負(fù)極廠商競爭策略或?qū)l(fā)生變化。比如璞泰來在消費類領(lǐng)域市占率超過40%，為消化新增產(chǎn)能及提高市占率，我們判斷公司將下沉到動力電池市場，且電動乘用車高端化，中高端動力負(fù)極材料需求旺盛；貝特瑞這兩年市占率逐步下滑，或?qū)⒕S持份額，19年將發(fā)力人造石墨動力電池市場；東莞凱金19年新增負(fù)極和石墨化產(chǎn)能，或可在中低端市場繼續(xù)維持較猛的發(fā)展勢頭；杉杉股份憑借其人造石墨的技術(shù)積淀，19年在穩(wěn)定動力類市場的同時，或?qū)l(fā)力消費類市場，爭回部分份額。但整體而言，我們認(rèn)為，2019高續(xù)航里程電動車占比提升，對中高端人造石墨需求增加，結(jié)構(gòu)優(yōu)化，因此具備有技術(shù)積淀、產(chǎn)品品質(zhì)和成本控制好的企業(yè)，更具備競爭優(yōu)勢。

從盈利角度看，負(fù)極材料廠商長期毛利率維持在30%左右，一方面由于競爭格局較好，另一方面由于負(fù)極材料品種眾多，加工環(huán)節(jié)長，差異化大，高端產(chǎn)品技術(shù)壁壘高，形成盈利的護(hù)城河。

2017年以來由于原料成本上漲，除了個別企業(yè)，負(fù)極材料企業(yè)的毛利率均出現(xiàn)下滑，除了定位高端的璞泰來，基本都下調(diào)到28%左右；單噸盈利差異較大，璞泰來單噸利潤1.6萬元，凱金0.7萬元，中科電氣0.5萬元，而杉杉0.32萬元。我們認(rèn)為19年通過自供石墨化及產(chǎn)品高端化，負(fù)極企業(yè)的單噸盈利有望提升。而提升幅度，取決于19年的價格，根據(jù)上面分析，19年上半年價格較穩(wěn)定，下半年會有一定降價的動力，若降價幅度在15%以內(nèi)（價格下滑7500元/噸），基本可維持單噸利潤穩(wěn)定。而考慮19年下半年供需格局尚可，且人造石墨高端化趨勢強化，我們判斷價格降幅10%左右（價格下滑5000元/噸），自供石墨化廠商單噸盈利仍有望提升0.2萬元/噸。

觀點

我們認(rèn)為石墨化及人造負(fù)極材料新增產(chǎn)能在2019年上半年陸續(xù)投產(chǎn)，下半年達(dá)產(chǎn)，且19年補貼政策很可能會留有緩沖期，需求景氣度有望延續(xù)，因此我們判斷上半年價格穩(wěn)定。

其次，負(fù)極廠商通過內(nèi)部石墨化加工，可以降低成本0.7萬元/噸，考慮到19年下半年供需格局尚可，且高端人造石墨占比提升，我們預(yù)計下半年價格降幅10%左右，人造石墨廠商通過自供石墨化，可提高單噸利潤0.2萬元/噸。

第三，2019年高續(xù)航里程電動車占比提升，對中高端人造石墨需求增加，結(jié)構(gòu)優(yōu)化，具備技術(shù)積淀的廠商更具競爭優(yōu)勢，份額有望提升。